За яких умов можна таргетувати економічне зростання

Мовою оригіналу

Совет НБУ утвердил Стратегию монетарной политики Национального банка. В ней предусмотрена дальнейшая реализация режима инфляционного таргетирования – с целью обеспечения низкой и стабильной инфляции в качестве необходимого условия для стабильного макроэкономического развития. То, что НБУ намерен продолжать использовать режим инфляционного таргетирования, вызвало неодобрительную реакцию части экспертного сообщества, уверенной, что Нацбанку нужно делать акцент на экономическом росте.           

Моим постоянным читателям известно, что я не являюсь большим поклонником инфляционного таргетирования. Но, если в Конституции Украины записано, что основной функцией Нацбанка является обеспечение стабильности денежной единицы, а в Законе «О национальном банке» написано, что при выполнении своей основной функции НБУ должен исходить из приоритетности достижения и поддержания ценовой стабильности, значит так тому и быть. Это Конституция и закон, их нужно выполнять, каких бы экономических взглядов, коллеги, мы с вами ни придерживались…В двух предложениях опишу суть инфляционного таргетирования понятным для простого человека языком. Оно предполагает, что сначала Центробанк устанавливает целевые интервалы для инфляции, затем, используя доступные ему инструменты, корректирует динамику цен, чтобы уложиться в целевой интервал. Для достижения конечных целей ЦБ использует набор тех инструментов, которые ему подвластны, например, учетную ставку.

Инфляционное таргетирование - методологически цельный режим монетарной политики. Просто нужно понимать, что за счет мер только денежно-кредитной политики нельзя в долгосрочной перспективе ускорить экономический рост. Невысокий, предсказуемый и стабильный уровень инфляции - пожалуй, основной вклад, который денежно-кредитная политика может внести в эффективное развитие экономики.

Вопрос о стимулировании экономического роста методами монетарной политики - предмет бесконечной дискуссии между монетаристским и кейнсианским течениями в теории и практике экономической политики. Монетаристы утверждают, что изменение денежной массы или варьирование уровня процентной ставки оказывает воздействие на производство. Кейнсианцы скептически относятся к возможностям регулирования экономического роста монетарными методами.

О чем говорит актуальная практика? А говорит она о том, что центральные банки почти всех ведущих стран мира в период кризиса 2008 года и на протяжении ряда лет после него держали номинальные ключевые процентные ставки ниже уровня инфляции. Но это не всегда приносит желаемые результаты. Примеры – слабая динамика ВВП в Евросоюзе несмотря на нулевую ставку Европейского Центробанка. А также то, что очень низкая инфляция в ЕС на протяжении последних 7-8 лет не привела к высоким темпам экономического роста.

Правы те, кто считает, что стабилизация инфляции на низком уровне – недостаточная мера для обеспечения роста экономики. Снижая уровень инфляции и удерживая его в определенном коридоре невысоких значений, монетарные власти действительно добиваются экономической стабильности. Однако экономическая стабильность не обязательно является синонимом экономического роста. Например, в Японии около 20 лет экономика исключительно стабильна, инфляция на нулевых уровнях, в отдельные годы даже была дефляция. Но при этом рост ВВП Японии был весьма незначителен. Но есть ли в этом недоработка Центробанка Японии? Не думаю.

Каким образом инфляционное таргетирование может способствовать росту экономики? Успешное таргетирование инфляции может стимулировать инвестиционную активность фирм за счет снижения неопределенности в экономике и сокращения издержек инфляции – это приводит к повышению скорости накопления капитала и, следовательно, к созданию предпосылок для увеличения темпов экономического роста. Одним из драйверов экономического роста является увеличение объема инвестиций, которые чувствительны к уровню процентной ставки. Практикующие экономисты и эксперты утверждают, что снижение стоимости кредитования положительно скажется на экономической динамике в Украине. С этим не поспоришь. Также они говорят, что ставка кредитов зависит от ставки по депозитам, и обе они коррелируют с учетной ставкой Нацбанка. Можно согласиться, хотя не все однозначно и линейно – уровень рисков в экономике Украины, пожалуй, влияет на ставки по депозитам и кредитам сильнее, чем ставка НБУ. Но нечасто встречается понимание важности спрэда между ставками по депозитам и кредитам. А на это нужно обращать внимание, когда обсуждают влияние кредитного рынка на экономическую динамику. Есть популярная концепция трех форм эффективности рынка, которую разработал американский экономист Ю.Фама.

В соответствии с ней рынок имеет слабую форму эффективности, если стоимость актива полностью отражает прошлую информацию. Средняя форма эффективности подразумевает, что в цене актива полностью учитывается не только прошлая, но и публичная информация. Сильная форма эффективности предполагает, что в цене актива нашла свое отражение вся информация - прошлая, публичная и внутренняя. С помощью какой экономической переменной можно охарактеризовать степень эффективности кредитного рынка в Украине и его влияние на реальный сектор экономики? Адекватной поставленной задаче может быть величина, обратная спрэду процентных ставок по кредитам и депозитам. Чем шире этот спрэд, тем с большими издержками банковская система превращает депозиты в кредиты предприятиям. Чем уже спрэд, тем меньше такие издержки и выше эффективность влияния кредитного рынка на экономическую динамику.

Так как в экспертной среде распространено мнение о том, что Нацбанку стоит в первую очередь содействовать росту экономики Украины, попробую смоделировать условия, при которых это возможно – в конце концов, мы не должны ограничивать горизонт планирования несколькими годами и одним фактором. Почему можно допустить, что спустя некоторое время не исключена коррекция приоритетности таргетов? Дело в том, что для долгосрочного роста вредна именно высокая инфляция, превышающая некоторый пороговый уровень - 2-3% в развитых странах и 6-8% в развивающихся странах. По мере снижения уровня инфляции предельные выгоды борьбы с ней уменьшаются. Принимать меры, направленные на борьбу с инфляцией, следует, если она относительно высокая, в противном случае экономика столкнется с краткосрочными издержками борьбы с инфляцией, но не получит существенных долгосрочных выгод.

Не исключаю, что со временем, будет целесообразно видоизменить мандат НБУ. Но не факт, что в качестве основной цели Нацбанка целесообразно будет записать прямолинейную формулировку – «содействие экономическому росту». Нужно будет искать компромиссное решение. Если нам удастся в среднесрочной перспективе снизить инфляцию до уровня не более 5% в год и стабилизировать ее на этом значении в течении нескольких лет, то после достижения этого в качестве цели НБУ можно рассмотреть содействие неинфляционному экономическому росту.

Впрочем, допускаю, что и в этом случае будут идти споры и высказываться недовольство. Почему? Бывшему госсекретарю США Г.Киссинджеру приписывают такое изречение – «Представители теоретической политологии так категоричны в суждениях потому, что знают - им не придется реализовывать эти свои идеи на практике». Думаю, для экономики оно тоже применимо.

Если же говорить о реалистичном подходе, полагаю, что его основы я предложил в этой колонке. Буду признателен тем, кто включится в конструктивный диалог.