Відставка голови НБУ й подальші прогнози

Як Голова Ради НБУ хочу запевнити, що Рада НБУ була і залишиться на позиціях дотримання незалежності Національного банку України. Ми будемо сприяти збереженню всіх кращих здобутків НБУ як за роки Незалежності України, так і за період 2014-2020 років

Однак Політику, яку проводило Правління НБУ в останні роки, важко назвати виваженою та збалансованою.

Головні плюси:

1. Завершено реформу банківської системи, імплементовано міжнародні стандарти банківського регулювання
2. Запроваджено режим інфляційного таргетування та гнучкого обмінного курсу, що потенційно знижує валютні ризики для країни
3. Досягнуто помітний прогрес в зниженні рівня інфляції в Україні

Головні мінуси:

1. Монетарна політика проводилася із недостатньою увагою (фактично з ігноруванням) до цілі підтримки стійких темпів економічного зростання. Центральний банк перейшов до жорстких параметрів монетарної політики в умовах критично слабкого внутрішнього попиту, що призвело до стагнації економіки та її подальшого падіння. Майже 2 роки Україна залишається лідером серед країн Східної Європи за рівнем жорсткості монетарної політики.
2. Політика НБУ на валютному ринку була помилковою. Фундаментальних чинників для відчутного зміцнення гривні (в 2019 р. реально на 20%) не існувало. Ревальвація гривні призвела до збитків підприємств, падіння доходів державного бюджету. Національний банк не скористався можливістю викупу валюти для поповнення валютних резервів і в кризу 2020 р. Україна ввійшла з резервами, що на 20% відстають від нормативу за композитним критерієм МВФ.
3. Політика високих процентних ставок згубно позначилась на фінансовій стійкості суб’єктів господарювання та державних фінансів. На жаль, НБУ не приділяв уваги зростанню макрофінансових ризиків у цих секторах економіки. Критично знизився рівень кредитування реального сектору. В секторі державних фінансів суттєво зросла вартість державних запозичень.

Як Голова Ради НБУ бачу наступні ключові завдання для нового Голови центрального банку:

• чітке виконання Основних засад грошово-кредитної політики на поточний рік та середньострокову перспективу, Стратегії монетарної політики, затверджених Радою НБУ;

• забезпечення конструктивної співпраці з МВФ та міжнародними фінансовими організаціями; співпраця з Урядом України;

Збалансування цілей та вдосконалення інструментів політики центрального банку:

• Цілі цінової стабільності, фінансової стабільності та підтримки стійких темпів економічного зростання повинні мати виважену пріоритетність і не підміняти одна одну;

• Середньострокові цілі щодо інфляції повинні узгоджуватися із макроекономічними умовами України;

• Процентна політика повинна враховувати ліквідність та фінансовий стан суб’єктів економіки і не призводити до акумулювання макрофінансових ризиків;

• Ресурси банківської системи повинні спрямовуватися в економіку за продуктивними каналами (слід позбутися домінування ОВДП та депозитних сертифікатів в структурі активів банків);

• Активний інструментарій монетарної політики НБУ повинен включати всі методи і засоби визначені законодавством (включаючи операції з ОВДП);

• Політика валютних інтервенцій та управління золотовалютними резервами повинна здійснюватися з врахуванням рівня адекватності резервів.

• Виважена процентна політика, яка враховує як інфляційні ризики, так і ризики критичного скорочення сукупного попиту та дестабілізації фінансового стану суб’єктів економіки;

• Моніторинг рівня жорсткості монетарних умов для бізнесу (як за каналом процентної ставки так і за каналом обмінного курсу);

• Розвиток інструментів інвестиційного рефінансування банків Національним банком;

• Перегляд та спрощення підходів до оцінки банками ризиків за кредитними операціями;

• Усунення диспропорцій у структурі активних операцій банків, викликаних надмірною привабливістю безризикових цінних паперів;

• Активне застосування антикризових інструментів монетарної політики, апробованих світовою практикою у період корона-кризи.

Посилити відповідальність, підзвітність та ефективність роботи Правління НБУ:

• Посилення стратегічних засад у діяльності Правління НБУ та його відповідальності за досягнення стратегічних цілей;

• Ефективна та конструктивна взаємодія Правління з Радою НБУ в межах визначених законодавством повноважень;

• Конструктивна співпраця з Урядом України в межах конституційно та законодавчо визначених повноважень НБУ;

• Законодавче посилення відповідальності Правління НБУ за результати своєї діяльності перед Радою НБУ та Верховною Радою України;

• Зміна статусу та розширення повноважень Ради з фінансової стабільності як ІІІ рівня монетарної влади в Україні.

Зупинюсь детальніше на тих проблемах і дисбалансах, які породила невиважена політика центрального банку, оскільки саме вони будуть формувати ті першочергові завдання, які потрібно буде розв’язувати в найближчій перспективі.

Політика Правління НБУ гальмувала соціально-економічний розвиток

Останні 5 років реальний ВВП України зростає повільними темпами, за підсумками 2019 року маємо лише 94% від рівня 2013 року, економічне зростання у географічних сусідів України (Польщі, Угорщині, Туреччині, Грузії) відбувається з темпом в середньому на 1 відс. п. вище, ніж в Україні.

Рівень життя українців нині становить лише 38% від середнього рівня життя в країнах Східної Європи. Розрив рівня життя з нашими сусідами продовжує поглиблюватись.

З початку 2018 р. НБУ започаткував цикл жорсткої монетарної політики, який триває і досі:

• реальна облікова ставка досягала значень 10% і вище;

• реальний ефективний обмінний курс за 2 роки зміцнився на 24%.

Жорсткі монетарні умови та жорстка фіскальна політика доповнили структурні шоки пропозиції, пов'язані із втратою ринків збуту та тарифними реформами в енергетичній сфері.

В результаті - сукупний попит економіки було пригнічено, виникла стагнація економіки. Власне стагнація економіки у поєднанні із штучним здешевленням імпорту і стали основними причинами досягнення цільової інфляції.

Економічні втрати України від жорсткої монетарної політики можна оцінити розміром 2,5-3% реального ВВП (оцінка на основі методичного підходу, запропонованого економістами МВФ).

Здорожчання кредитних ресурсів для економіки

Упродовж останніх років виробничий сектор України працював в умовах постійного дефіциту обігових коштів – кредитні ресурси були малодоступні, фондовий ринок фактично відсутній, іноземні інвестиції були мізерними і спрямовувались.

Як наслідок, падіння обсягів виробництва, примітивізація економічної діяльності, безробіття, трудова міграція (скорочення економічного потенціалу країни).

Додатково: Скорочення промислового виробництва супроводжувалось посиленням технологічної деградації промисловості та концентрацією капіталу у добувних її галузях, що в підсумку знижує додану вартість економіки. Частка машинобудування у обсягах промислового виробництва: 2007 р. – 18,6%, 2010 р. – 14,1%, в 2016 р. – 9,0%, 2019 р. – 7,7%.

Здорожчання кредитних ресурсів при зниженні обсягу кредитів, наданих у реальну економіку, набуло стійкої тенденції: їх частка у ВВП в І кварталі 2020 р. скоротилася до 25% (за працюючими кредитами – до 11% ВВП), а в структурі джерел капітальних інвестицій - до 7% (в рекордні роки відповідні цифри сягали 80% та 15% відповідно).

Навіть в травні 2020 р. з урахуванням зниження цін у промисловості, реальна вартість кредитів для промислових підприємств перевищує 20% річних.

Мізерний рівень кредитування економіки характеризується ще й вкрай неефективною його структурою. Домінуючу частку в отриманих реальним сектором кредитах займає торгівля – майже 40%. Наприклад, в Чехії частка кредитів наданих торгівлі займає лише 17% загального обсягу кредитів підприємствам реального сектора економіки.

Відсутність стійких джерел для інвестування призвела до подальшої стагнації інвестиційної діяльності в економіці. Останніми роками частка валового нагромадження основного капіталу (ВНОК) у ВВП становить 15-18% ВВП, що характерно для найбільш відсталих країн світу. В рекордні 2004-2008 рр. частка ВНОК трималась на рівні 22-27% ВВП. В Китаї частка ВНОК стабільно спостерігається на рівні понад 40%, Індії – понад 30%, Грузії (після 2012 р.) – понад 25% ВВП.

Політика Правління НБУ в 2020 р. залишалася жорсткою

Станом на червень 2020 р. за ступенем жорсткості монетарних умов – ставкою процента та міцністю національної валюти - Україна залишається регіональним лідером Східної Європи. В країнах Східної Європи - не членах ЄС - середня реальна ставка (ex-post) становить 1,3% річних, а в Україні – 4,2%. При тому що інфляція України знаходиться нижче визначеного цільового діапазону ще починаючи з січня 2020 року.

Незважаючи на те, що з жовтня 2019 р. інфляція вже досягла значень цільового діапазону, а надалі впала нижче цих значень, незважаючи на надзвичайну ситуацію в сфері охорони здоров’я та економіки, НБУ зберігав жорсткі параметри монетарної політики та консервативно жорсткі вимоги до оцінки кредитних ризиків. Така політика не дозволяє нівелювати негативні ефекти корона-кризи, мультиплікує наявні шоки та гальмує соціально-економічний розвиток.

Тому вжиті Національним банком на початку року антикризові заходи не дали бажаного ефекту, не створили достатніх стимулів для активізації банківського кредитування економіки і не мали суттєвого впливу на цінову конкурентоспроможність українських виробників.

За підсумками травня 2020 р. обсяг кредитування економіки в річному вимірі скоротився на 3,8%, а рівень кредитування (як я вже зазначав) становить лише близько 11% ВВП (без непрацюючих кредитів).

Криза корона-вірусу для багатьох країн світу відкрила нові можливості. В країнах ЄС, зважаючи на рекордно низькі процентні ставки, активно зростає кредитування підприємств, підвищується рівень монетизації економіки. За даними ЄЦБ обсяг кредитів наданих суб’єктам єврозони в квітні 2020 р. в річному обчисленні зріс на 4,9%, в т. ч. кредитів корпораціям – на 6,6%, кредитів домашнім господарствам – на 3%. Тому відсутність кредитної активності в національній економіці закріплюватиме за Україною статус найбіднішої країни Європи та поглиблюватиме її розрив із розвиненими країнами світу.

Об’єктивною вимогою часу для України є пом’якшення монетарної політики та стимулювання банків до спрямування їх ресурсів на розширення кредитування та активний пошук перспективних інвестиційних проектів. Однак, вирішення цих завдань неможливе без вдосконалення законодавчих засад діяльності НБУ та кардинальних змін у дизайні монетарної політики.

Валютна політика Правління не відповідала фундаментальним тенденціям. Рівень валютних резервів знаходиться нижче нормативу МВФ

В 2019 р. НБУ, ігноруючи ризики значного непокритого паритету зовнішніх та внутрішніх процентних ставок, зберігав високу облікову ставку, що створило умови для масштабного припливу спекулятивного капіталу, ревальваційного тиску на гривню та забезпечило дохідність валютних інвесторів на рівні 30% річних і вище (в окремих періодах).

За 2019 рік укріплення номінального курсу становило 14%, а РЕОК – на 20% (згідно процедур ЄК зміна РЕОК на 11% за 3 роки – є ознакою макро-нестабільності, а згідно оцінок головного економіста Світового банку К.Рейнхард девальвація номінального обмінного курсу більше ніж на 15% означає валютну кризу).

Свою пасивну політику на валютному ринку Правління НБУ пояснювало наявністю в економіці країни «фундаментальних» факторів укріплення гривні. Однак, очевидно, що ні зміна продуктивності праці, ні конкурентоспроможності економіки не були чинниками притоку валюти в країну. Основний чинник – це висока відсоткова ставка для портфельних інвесторів у боргові цінні папери Уряду.

НБУ проігнорував і можливості поповнення валютних резервів та доведення їх розміру до нормативного рівня. Станом на кінець квітня 2020 р. розмір валютних резервів становить близько 80% від композитного нормативу МВФ, що посилює вразливість економіки України до зовнішніх шоків.

В результаті неадекватної економічними умовам валютної політики НБУ суб’єкти економіки понесли збитки: державний бюджет недоотримав доходів та запозичував за ставками, що значно перевищують темпи зростання податків, експортери – понесли втрати внаслідок зниження гривневої виручки, реальний сектор – недоотримав кредитних ресурсів, а країна – недоотримала надходжень у валютні резерви.

Діяльність Правління НБУ сприяла максимізації доходів фінансових посередників та призвела до формування стійких хибних стимулів діяльності банківської системи

Висока процентна ставка та міцний курс гривні сприяли спекулятивному притоку інвестицій в високодохідні гривневі ОВДП. Ставка дохідності ОВДП для валютних інвесторів побила світові рекорди серед країн з аналогічним рівнем ризику (нашим конкурентом є лише Єгипет).
Зважаючи на те, що висока облікова ставка не відповідала рівню інфляційних ризиків, а укріплення обмінного курсу – не відповідало фундаментальним економічним тенденціям, то політика НБУ з приборкання інфляції будь-яким способом фактично ПЕРЕШКОДЖАЛА створенню умов для залучення стратегічних інвесторів. І це в той період, коли економіка України критично потребувала інвестицій в оновлення виробничих потужностей.

Пріоритети банківського сектора природньо відмежувалися від ненадійного та складного кредитування реальної економіки та зосередились на вкладенні коштів у низькоризикові і високодохідні боргові зобов’язання держави, або ж просто в депозитні сертифікати НБУ.
На кінець 2019 року величина коштів, вкладених банками в ОВДП Мінфіну та депозитні сертифікати НБУ склала 23% ВВП. Це вдвічі вище від рівня працюючих кредитів в економіці - 12% ВВП.

Діяльність Правління НБУ негативно впливала на стабільність державних фінансів

Останні 5 років державний бюджет зводився з первинним профіцитом. Тобто українська економіка, функціонуючи в умовах воєнного конфлікту, з боку фіскальної політики отримала тривалий рестрикційний ефект - 5 років поспіль з економіки державою забиралося більше коштів, ніж поверталося в неї через надання суспільних послуг.

Однак, особливо визначальним є той факт, що отриманий первинний профіцит ЦІЛКОМ І ПОВНІСТЮ (навіть з надлишком) направлявся на обслуговування державного боргу України (внутрішнім та зовнішнім кредиторам) – оскільки процентні витрати за боргом перевищували величину бюджетного дефіциту.

Подорожчання державного боргу, головним чином, було обумовлено жорсткою грошово-кредитною політикою НБУ.

За останні 5 років кумулятивна сума вилучень з економіки на користь кредиторів бюджету вимірюється рівнем майже 9% ВВП (!!!). Це, в свою чергу, вдарило по економічному потенціалу країни, що призвело до звуження податкової бази державних фінансів і погіршило їх стан.
Зараз, дорогий державний борг, призвів до ще одного вкрай небезпечного наслідку. В попередніх роки Мінфін розміщував середньострокові та довгострокові ОВДП під ставки 15-20% річних. В нинішніх кризових умовах значна частина інвесторів, що вклали кошти в зазначені цінні папери, бажає їх позбутися на вторинному ринку. Цим самим штучно створюється проблема для рефінансування державного боргу і нових розміщень ОВДП.

Ситуацію високої волатильності і можливого блокування ринку ОВДП міг би розв’язати НБУ виступивши учасником операцій з купівлі-продажу ОВДП на вторинному ринку, що не суперечить законодавству.

Однак, дане питання «потонуло» в численних дискусіях щодо трактування поняття «незалежний Національний банк». В той же час в таких країнах як Польща, Румунія, Сербія, Грузія з початку нинішнього року центральні банки у відповідь на виклики корона-кризи помітно активізували операції з державними цінними паперами без зайвих дискусій.